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规模和渠道优势带来的是供应链优势，中免的供应链是直采模式，合计拥有1000多家品牌供应商，而其他竞争对手是跟第三方合作采购，第三方采购的毛利只有35%左右，而直采的毛利高达50%。

在当下免税行业逐步成熟的阶段，还有两个因素对中免非常有利。

第一，在离岛业务获得重大增量空间之后，中免的营收结构未来将发生重大变化，其对机场渠道的依赖性会大幅下降，在与机场的利益博弈中将拥有更大的话语权，未来经营成本也有望随之大幅下降。

第二，由于关税事关国家命脉，所以未来免税牌照全面放开的可能性极小。而且关税属于中央税，中国中免作为央企在免税领域获得的一系列优势，一定程度上承载着为中央财政服务的使命，背后其实包含了央地财政博弈逻辑，所以未来也很难被其他企业所颠覆。也就是说，中国中免依托稀缺性牌照建立的护城河，是非常稳固的。

作为优质行业的优质公司，随着疫情逐步缓解，中免未来的高成长性仍然具有较高确定性。

中国企业一旦做大，最终都有一个终极理想，那就是成为行业内的世界冠军。

过去30多年里，依靠投资驱动的发展模式，中国GDP迅速崛起为全球第二。在此过程中，有大量工业制造类企业在自己的行业内登上了全球之巅，比如海康威视是全球最大安防公司、京东方是全球最大面板公司、宁德时代是全球最大动力电池公司等。

伴随着经济转型升级和共同富裕政策的深入推进，当下中国已经进入消费驱动时代。消费的崛起，也是中国经济未来超越美国跃居世界头号经济体的重要保证。在此过程中，一定会有大量消费行业的国内冠军会成长为世界冠军。

在免税行业，中国中免无疑是最重要的候选者。

按营业收入排名，2019年，全球最大的免税运营商是瑞士的Dufry集团，营收81亿欧元，紧随其后的是韩国的乐天免税和新罗免税，2019年营收分别为77亿欧元、71亿欧元。

中国中免2019年的营业收入61亿欧元，在全球的排名已经从2010年的第19名提升至第四。

值得一提的是，疫情影响之下，全球免税行业格局在去年已经发生了重大变化。

2020年，中国中免营收达到526亿元，同比增长8%，而全球最大的免税公司Dufry的营业额不到25亿欧元，同比大降了71%。

按照2020年的数据，中国中免已经成功反超Dufry、乐天和新罗，成为全球最大免税零售商，占全球旅游零售行业市场份额的22.6%。

当然，中免目前在全球的排名优势并不稳固，一旦疫情减弱，国际巨头依然具备较强的反弹能力，面临的竞争压力也不可小视。

但是，由于中国免税市场极高的增长速度，即便只是深耕国内市场，中免从长期来看坐稳全球免税之王的宝座，应该没有太大悬念。

经过本轮杀跌之后，中国中免的PE（TTM）已经回到38倍，处于历史估值中位数附近，但是中免之前的业务中包含了较多旅游收入，历史估值逻辑和当下纯粹的免税经销商相比，其实早已不可同日而语。

如果和锂电池等同样长期优质赛道动辄百倍的估值相比，中免目前的估值水平，显然还是比较低调的。

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